Comment les activistes parient sur la chute des cours... et en tirent profit

Les activistes spéculent parfois sur la chute d'un titre et non sur son envolée. Ce n'est plus la création de valeur boursière qui les intéressent, mais sa destruction. Ces prophètes du déclin - MuddyWaters, Citron, Kynikos... - vendent à découvert les groupes vulnérables et médiatisent ensuite leur décisions. Alors que les vendeurs à découvert traditionnels restent dans l'ombre, les activistes qui suivent cette voie mettent en scène leur bataille afin de convaincre les autres investisseurs de vendre leurs titres.

Le jour de la publication de leur analyse, l'action ciblée par le vendeur à découvert activiste perd en moyenne 1,6 %, mais, dans un cas sur deux, la baisse est supérieur à 5,8 %, selon une étude (1). Quand cette note est publiée sur Activist Shorts Research (ASR), principale base de données, la chute journalière est 5 fois plus importante (-5 %) que lorsqu'elle est annoncée sur Seeking Alpha (SA), un réseau social et forum pour les particuliers.

Médiatisation maximale

Si cette vente à découvert est médiatisée et fait l'objet d'un article de presse, alors la valeur plonge de 8,8 % en une séance. C'est la raison pour laquelle, les vendeurs à découvert cherchent une médiatisation maximale de leur recherche, afin de toucher le public d'investisseurs le plus vaste possible et les convaincre du bien-fondé de leur opinion.

La cible idéale est « une entreprise à problèmes » (faibles contrôles en interne, comptabilité douteuse, fraudes...) et, de surcroît, surévaluée. Seulement ce n'est pas souvent le cas et les vendeurs à découvert se focalisent alors sur l'un de ces profils. La cible est en général plus volatile et risquée qu'une action classique et les analystes financiers sont très partagés sur ce « dossier ». Le vendeur à découvert sera celui qui fera pencher la balance du côté des pessimistes en apportant de nouvelles informations ou analyses.

A court terme, ce sont surtout les allégations de fraudes et de problèmes qui font chuter le cours des sociétés cibles le plus fortement, alors que, à long terme, c'est leur surévaluation qui pèse sur le cours. Les entreprises les plus chères peuvent chuter jusqu'à 45 % dans l'année qui suit l'arrivée d'un tel activiste.

A partir de 2011 et 2013, le nombre de sociétés cotées américaines ciblées par des vendeurs à découvert a nettement augmenté. Une société sur deux réagit à leurs accusations en livrant des informations pour contrer ce qu'elle voit comme une tentative de manipulation. En octobre 2015, Valeant, dans le collimateur des vendeurs à découvert, lança une intense campagne de communication pour se défendre.

En règle générale, ce sont les entreprises accusées de fraudes qui sortent de leur réserve, car c'est souvent vital. Ainsi Herbalife, accusée par l'activiste Bill Ackman d'être une chaîne de Ponzi depuis fin 2012, avait attiré toute une cohorte de vendeurs à découvert, jusqu'à une cinquantaine en 2014. Les marchés prêtent attention aux vendeurs à découvert, car ils sont crédibles. Ils mènent en effet une activité très risquée et ont des portefeuilles concentrés et peu diversifiés. Ils doivent donc être sûrs de leur analyse avant d'agir et le marché leur donne le plus souvent raison. Un mois après avoir été ciblée par ce genre d'activistes, l'action perd 4,2 % et, dans les douze mois, elle abandonne 25,7 %.